对于M1处于偏低水平，王青指出，除了上年同期基数走高外，主要原因是当前经济复苏势头仍然偏弱，企业经营、投资活动整体处于低迷状态，企业存款活化水平较低。与此同时，近期房地产市场持续处于调整阶段，居民购房款转化为房企的活期存款规模偏低。

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8月11日，央行发布的金融统计数据和社会融资数据显示，今年前七个月社会融资规模增量累计为22.08万亿元，比上年同期多2069亿元。其中，人民币贷款增加16.08万亿元，同比多增1.67万亿元。但从单月来看，7月单月社融规模和新增人民币贷款规模同比有所减少。

多位受访的业内人士认为，7月新增社融、信贷数据同比少增主要是由于季节性因素所致。但7月金融数据偏低属于短期波动，不会改变宽信用的大方向。当前多项利好政策已经出炉，但传导仍需时间。有业内人士预计，8月信贷投放或出现较大幅度上扬。

另有业内人士认为，目前国内经济处于修复恢复期，但我国货币政策工具和政策储备亦较为丰富，央行后续稳健货币政策支持实体经济的力度有望适度加大。

7月金融数据短期波动季节性因素成主因

根据央行数据显示，7月份人民币贷款增加3459亿元，同比少增3498亿元。分部门看，住户贷款减少2007亿元，其中，短期贷款减少1335亿元，中长期贷款减少672亿元；企（事）业单位贷款增加2378亿元，其中，短期贷款减少3785亿元，中长期贷款增加2712亿元，票据融资增加3597亿元；非银行业金融机构贷款增加2170亿元。

中信证券首席经济学家明明表示，季节性原因导致信贷投放总量偏低。考虑到6月份有3万亿贷款投放，7月从季节性来看是信贷投放的“小月”。

多位业内学者亦对此表示认同。东方金诚宏观首席分析师王青表示，6月信贷冲量高增，对7月信贷需求有一定透支效应，这种透支效应会显著加大月度之间的新增贷款规模波动，在2022年4月、7月和10月曾多次出现。

招联金融首席研究员董希淼认为，从结构看，无论是企（事）业单位贷款还是住户贷款都增长乏力。当前，经济处于弱修复期，恢复态势并不稳固，实体经济融资需求仍然较为疲软。

王青亦指出，尽管7月稳增长政策预期积累，但增量政策落地有限，经济修复力度仍然偏弱，尤其是房地产市场进一步下行，企业和居民等实体部门信贷需求并不强。同时，6月降息落地、LPR报价下调，可能在贷款主体中形成了比较强的利率下行预期，这可能导致部分企业或者居民推迟融资需求释放，以等待更低的融资成本。

“政策传导还需要时间。”明明认为，7月底以来多项稳增长出台，但是传导到信贷需求还需要时间。如调降存量按揭贷款利率政策未来有可能刺激居民的新增信贷需求。

此外，光大银行金融市场部宏观研究员周茂华认为，今年前7月新增贷款同比多增1.7万亿元，说明前7个月金融机构信贷投放和实体经济融资需求较去年同期均多增，这意味着政策力度不减。而社会融资数据也反映出金融信贷资源更多流入了实体经济。

债券融资、非标融资发力对下半年社融增速将形成明显正贡献

从新增社会融资结构来看，7月份政府债融资持续发力。央行数据显示，7月社融增量为5282亿元，同比少增2703亿元。社融同比增速8.9%，较6月环比下滑0.1个百分点。

分项来看，对实体经济发放的人民币贷款增加364亿元，同比少增3892亿元；但企业债券净融资1179亿元，同比多219亿元；政府债券净融资4109亿元，同比多111亿元。与此同时，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票三项非标融资合计同比多增1329亿元。

明明表示，对实体经济人民币贷款是社融主要拖累项。但企业发债融资同比多增，说明企业发债意愿有所回暖，但净融多增幅度相对有限。同时，地方债发行进度仍然偏慢，截至7月末，地方政府债券仅完成全年限额65%左右，不及去年同期。但考虑到7月末政治局会议已明确要加快推进地方政府债券的发行工作，预计8-9月政府债净融资或有积极表现。

民生银行首席经济学家温彬表示，今年财政节奏后置明显。7月24日政治局会议提出加快地方专项债的发行和使用，2023年新增专项债或于9月底前发行完毕。8-9月政府债发行高峰时段，期间月均净融资规模预计在1万亿元以上，将对下半年社融增速形成明显正贡献。

“新增社融有望企稳反弹，实体经济融资需求逐步增强和政府债券发行发力推动将有助于社会融资规模的不断增长。”周茂华预计，国内经济循环畅通，宏观政策支持，宽信用政策效果逐步显现。同时，年内新增专项债发行和使用的节奏亦有望加快。

M2与M1增速“剪刀差”扩大货币政策传导力度仍需加大

根据央行数据显示，7月末，广义货币(M2)余额285.4万亿元，同比增长10.7%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和1.3个百分点。狭义货币(M1)余额67.72万亿元，同比增长2.3%，增速分别比上月末和上年同期低0.8个和4.4个百分点。按此计算，M2与M1之间的“剪刀差”扩大至8.4个百分点，为年内新高。

王青表示，7月新增贷款规模明显偏低，这会导致存款派生放慢，带动M2增速下行。在高基数效应下，今年7月末M2增速下行属于正常波动。

周茂华则认为，M2下降主要是由于7月是缴税大月，对居民和企业存款产生一定影响。同时，国内消费和投资仍处于恢复阶段，经济活跃度有待复苏，影响了银行货币派生。但7月M2同比仍高于名义GDP增速，反映目前国内货币供应保持了合理适度，继续为经济提供有力支持。

明明表示，央行货币政策延续稳健偏宽松，但在社融下滑的影响下，M2增速延续回落，此外存款利率降低，传统储蓄对居民资金吸引力下降，资金在7月明显回流至理财，居民资产配置结构发生变化。

对于M1处于偏低水平，王青指出，除了上年同期基数走高外，主要原因是当前经济复苏势头仍然偏弱，企业经营、投资活动整体处于低迷状态，企业存款活化水平较低。与此同时，近期房地产市场持续处于调整阶段，居民购房款转化为房企的活期存款规模偏低。历史数据显示，M1增速与房地产市场景气状态高度相关。

周茂华亦认为，M1同比放缓，目前国内需求处于复苏阶段，企业经营和交易活跃度不够强；同时，这也与目前国内楼市销售偏低迷有关。

对于“剪刀差”的扩大，王青指出，这意味着宽货币向稳增长的传导不畅。当前亟需通过有效刺激内需、提振实体经济活跃度，特别是推动房地产行业尽快实现软着陆等方式，提振经济内生增长动能。

货币政策调整空间大

王青表示，在6月政策性降息落地、7月稳增长政策持续发力背景下，当月金融数据明显偏低，主要源于透支效应及融资需求推迟释放等因素带来的短期波动，不代表宽信用进程发生变化。

展望未来，王青认为，在下半年物价水平有望持续处于温和水平的前景下，下半年降息降准都有一定空间。着眼于为经济复苏创造有利的货币金融环境，他预计三季度监管层将通过适时降准、持续加量续作MLF等方式，及时补充银行体系中长期流动性，支持银行加大信贷投放力度。

“四季度降息有可能提上政策议程，主要目标是引导实体经济融资成本稳中有降，特别是引导居民房贷利率持续下行，扭转楼市预期，推动房地产行业尽快实现软着陆。”王青指出，这对下半年稳增长和防风险都具有重要意义。

董希淼亦认为，虽然M2增速仍然相对较高，但也反映出市场流动性有所收敛。过去三年我国并未实施强刺激政策，我国货币政策调整空间较大，政策工具和政策储备较为丰富，有条件加大实施力度。

“目前，我国金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%，仍有一定降准空间，建议近期实施一次全面降准。”董希淼建议，应进一步深化利率市场化改革，适度降低各类政策工具利率，发挥LPR形成机制改革作用，引导市场利率继续下行。

周茂华则预计，央行或将在三季度进行降准，并可能推出更多的结构性工具。面对复杂内外环境，他认为，后续货币政策将延续“总量+结构”工具组合，保持信贷合理增长，流动性合理充裕情况下，加大对实体经济薄弱环节、重点新兴领域支持，促进经济持续恢复。综合考虑专项债加快发行、银行稳定负债成本、城中村改造、保障房建设等方面，他预计接下来央行有望通过降准、MLF、PSL等工具继续配合，加强经济逆周期调节，更好地平衡多个经济目标，兼顾内外均衡。

此外，温彬认为，稳财政和宽货币组合将协同推进，降准等总量政策有望加快落地，政府债发行和使用提速，扩投资、促消费，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展；房地产政策加快调整优化，高能级城市的购房政策放松、结构性优化，以及保障房建设和城中村改造也有望加速落地生效；活跃资本市场、推进一揽子化债方案制定实施，均有助于提振投资者信心。政策筑底和经济蓄力，将驱动后续信用稳定扩张和信贷结构优化，并进一步增强经济稳步回升的动能。